Die $ 1 Billion Lösung
15.3.08
Die vergangene Woche endete genauso deprimierend wie die Woche davor und die Woche davor. Jeden Montag wachte man auf, versuchte die trübseligen Nachrichten aus Übersee zu verdauen, seufzte ein "es hilft ja doch nichts" um sich dann innerlich zu wappnen gegen weitere deprimierende Nachrichten. Märkte versuchten sich zu stabilisieren, eine Basis zu bauen und letztendlich einfach den alltäglichen Überlebenskampf zu meistern wie jeder andere Drogensüchtige auch, der von seiner Umwelt zu einer "Cold Turkey" Entziehungskur gezwungen wurde. Freitags Nachmittags dann, nach einer langen ermüdenden Woche, stellt sich dann doch heraus, dass auch dieser Stabilisierungsversuch, wie alle anderen zuvor, vergeblich war und dass einem schliesslich doch nichts anderes übrig bleibt als erneut erschöpft in die Derpession zurückzufallen. Die Bullen kämpften wacker tagein - tagaus, nur um dann in der letzten Stunde am Freitag doch wieder auf den Hinterhufen mit dem Rücken an der Wand zu stehen. An jedem der drei vergangenen Freitage schloss der Aktienmarkt im Wochentief. Jede der letzten drei Wochen endete mit der Aussicht, das ein mit trübseligen Nachrichten und ominösen Warnungen gefülltes Wochende bevorstand. Kann es da noch verwundern, dass die Reflexe uns nach der bekannten Droge greifen lassen? Die Droge hier ist jedoch nicht der Alkohol sondern Kredit, verkauft unter dem Markennamen "Liquidität" und darf nur von Dr. Ben Bernanke verabreicht werden, für medizinische Zwecke, versteht sich. Das amerikanische Finanzsystem braucht Kreditkapazität (Kredit schmiert das Getriebe der Wirtschaft) und das kann nur erreicht werden, indem man den Banken und Brokern soviel Kapital zur Verfügung stellt, dass sie die ausstehenden Schulden (gute und schlechte) in den Bilanzen halten und abschreiben können anstatt sie zu zwingen, diese in einem unfreundlichen Markt verramschen zu müssen. Geldmengenwachstum wird den Banken und Brokern letztendlich genügend Kapital beschaffen um alte Kredite halten und neue Kredite vergeben zu können. Bernanke bleibt in der Zwischenzeit nichts anderes übrig, als die Entzugssyndrome zu lindern.
Die Geldmenge, hier ausgedrückt als M2, stieg in den vergangenen 2 Monaten um $200 Mrd. bzw. 22% annualisiert. M 2 besteht aus Bargeld plus Giro-, Sparkonten, privaten Geldmarktkonten und Festgeldeinlagen. M 2 stellt somit den liquiden Teil des Finanzsystems dar. Eine ähnliche Geldmenge MZM (money zero maturity) mit Orientierung zur institutionellen Seite besteht aus M2 minus privaten Festgeldern plus institutionellen Festgeld- und Geldmarktkonten. Auch MZM zeigt Wachstum im zweistelligen Bereich. Dieser allgemeine Liquiditätsanstieg wurde von Spargeldkonten (man höre und staune) angeführt. Sparkonten sind wichtig für das Bankensystem, da Sie die Kapazität der Banken erhöhen, Kredite abschreiben oder neue Kredite vergeben zu können. Jeder Dollar, der auf einer Bank deponiert wird, ermöglicht der Bank eine Kreditvergabe in Höhe von $0,90. Die restlichen 10% verbleiben als Reserve in der Bank. Wenn die Federal Reserve das Wettrennen von Inflation (Provisionierung flüssiger Mittel durch Geldmengenwachstum) gegen Deflation (faule Schulden werden gehalten, mit Verlust verkauft oder abgeschrieben) gewinnen will, dann ist sie gezwungen am augenblicklichen Kurs festzuhalten. Zinsen müssen weiter gesenkt werden und das System mit Liquidität versorgt werden. Die Lage des amerikanischen Finanzsystems erinnert mich mehr und mehr an die deflationäre Spirale in Japan nach dem Platzen der Immobilienblase 1989. Bernanke’s Rede von 2002 erscheint in diesem Kontext immer prophetischer. (schauerlich, ironisch) benutzen Sie Ihr eigenes Adverb. Japan leidet heute noch, zwanzig Jahre später unter den Folgen dieser deflationären Spirale. Wenn ich zu wählen hätte, dann würde ich in jedem Falle die Inflation der Deflation vorziehen. Wenn Bernanke das System weiterhin mit Liquidität versorgt, dann hat die amerikanische Wirtschaft eine reale Chance, das folgende Jahr einigermassen heile zu überstehen. Die Zeit drängt jedoch. Von Vorteil ist, dass die Inflationszahlen vom Freitag gutmütig waren. Der Verbraucherpreisindex (CPI) verlangsamte sein jährliches Wachstum von 4,4% im Januar auf 4,1% im Februar. Der Kernindex fiel ebenfalls von 2,47% auf 2,28%. Die Zahlen wurden natürlich allseits kritisiert und als unzuverlässig bzw. als manipuliert verunglimpft. Tatsache ist jedoch, dass die Federal Reserve diese Zahlen, welche in ihrer heutigen (angeblich bankrotten) Form ja nun bereits seit dem Jahre 1980 die Inflation zu messen suchen, als Feigenblatt benötigt, um den gegenwärtigen Kurs beibehalten zu können. Das Haus steht in Flammen und Bernanke hat nicht den Luxus, sich über mögliche Wasserschäden (Inflation) den Kopf zerbrechen zu können. Ohne Wasser gibt es bald überhaupt kein Gebäude mehr. Wir können natürlich beklagen, dass die Kur schlimmer ist als die Krankheit; eine ernstzunehmende Alternative gibt es jedoch nicht. Man wird sich halt arrangieren müssen.
Der erste Chart zeigt alle Aktiva des amerikanischen Finanzsystems. Aktiva der Banken bestehen naturgemäss aus Krediten an private und öffentliche Haushalte. Diese Aktiva sind Bestandteil der Bilanzen und belaufen sich derzeit auf 9,369 Billionen. Kredite die ausserhalb der regulierten Bilanzen (off balance sheet transactions) vergeben wurden, sind immer noch schwer zu erfassen. Der Anstieg des offiziellen Kreditvolumens nahm in den vergangenen Monaten dramatisch ab. Banken sahen sich gezwungen, Einlagen zu horten um Abschreibungen überstehen zu können. Je schneller die Geldmenge wächst, desto schneller werden Banken in der Lage sein, Verluste wettzumachen, neue Kredite bewilligen zu können und die Wirtschaft aus dem Gleitflug in den Steigflug zu bringen. Wenn Bankkredite in den nächsten 12 Monaten um ein Billion Dollar steigen können (was durchaus realistisch erscheint), dann könnten die $400 - $600 Mrd. an faulen Schulden bald abgeschrieben sein. Alle flüssigen Mittel verblieben dann jedoch im Bankensystem und stünden kaum für neue Kreditvergabe zur Verfügung, da neue Kredite nicht mehr wie bisher verbrieft und im Markt verkauft werden könnten. Banken sind also in Zukunft gezwungen alle vergebenen Kredite selber zu halten. Dies bedeutet wiederum, dass die Normen für Kreditbewilligungen steigen werden.
Die Federal Reserve Board misst diese Standards in einer vierteljährlichen Umfrage mit dem Titel "Senior Loan Officer Opinion Survey". Bei der Lektüre dieser Umfrage wird ziemlich schnell klar, dass Kredit-Standards genau dann den Boden erreichten, als Eigenheimpreise im Jahre 2005 den Gipfel erklommen. Ich fasse zusammen: Das Finanzsystem wird bereits seit Monaten mit Liquidität versorgt. Wenn die Geschwindigkeit beibehalten wird, dann sollten sich messbare Erfolge im 4. Quartal einstellen. Wenn Erfolge im 4. Quartal messbar sein werden, dann sollten Aktien diesen Umstand ziemlich bald (sprich in dieser Woche) diskontieren. Wir haben eine Art Boden erreicht. Bullen sind alle ausgemerzt, Vertrauen in die Zukunft ist zerstört. "I've been down so god damn long that it looks like up to me."
Hermann Vohs
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