Wie schwach ist die amerikanische Wirtschaft wirklich?
31.08.06
Die vergange Woche erfreute die Gemüter an Wall Street. Der Dow Jones und der S&P; 500 legten 1,6% bzw. 1,2% zu. Der Nasdaq Composite sprang um 2,5%. Im Juni und Juli hatten Investoren noch gezittert, dass steigende Inflation steigende Zinsen, fallende KGV’s und einen fallenden Himmel nach sich ziehen würden. Ich hatte damals gesagt, dass die Zeit sich um Inflation Sorgen zu machen im Sommer letzten Jahres gewesen war, als gewisse Inflations-Indikatoren regelrecht explodierten. Das war damals. Heute ist heute und die Inflationsangst hat sich nun endlich gelegt. Umlaufszinsen für zehnjährige Bonds fielen von 5,25% im Juni auf 4,72% am Freitag. Die Inflationsgefahr scheint gebannt. Paranoid wie Wall Street nun mal ist, hat man nunmehr Angst vor der Rezession.
Der Chart oben links zeigt uns die Umlaufsrenditen für 10-jährige Bonds (blau), die aufgrund von Angebot und Nachfrage im freien Markt steigen oder fallen und für Sichteinlagen (grün) bei der Zentralbank, die von der Zentralbank festgesetzt werden. Die rote Linie zeigt die Differenz zwischen beiden. Diese Differenz ist seit Juli in den negativen Bereich abgerutscht. Dies bedeutet, dass langfristige Obligation weniger rentieren als kurzfristige. Man nennt diesen Zustand eine Inversion der Zinsstruktur. Diese Inversion kommt zustande, wenn Investoren damit rechnen, dass die Zentralbank die kurzfristigen Zinsen, wie den Diskontsatz, in absehbarer Zeit senken wird. Diese erwartete Zinssenkung wird von Investoren in den längerfristigen Papieren bereits vorweg-genommen. Die Inversion reflektiert also eine Erwartungshaltung der Marktteilnehmer. Diese Zinssenkung passiert jedoch nur dann, wenn Inflation und Wirtschaftswachstum merklich bzw. zu sehr nachlassen. Aus diesem Grunde kündigen Zinsinversionen (wie im Jahre 2000) oft eine Rezession an.
Das Bild oben rechts zeigt die Zinsdifferenz zwischen dem freien Markt (10-jährige Umlausfrenditen) und den von der Zentralbank festgelegten Zinsen (in diesem Fall angenähert durch 90-Tage T-Bills). Die blaue Linie wurde konstruiert, indem wir den 90-Tagedurchschnitt dieser Zinsdifferenz errechneten. Dieser 90-Tagedurchschnitt wurde von der Federal Reserve in mehreren Studien untersucht und für signifikant erklärt. Die jüngste Studie in diesem Feld finden Sie hier. Sie sehen dass 5 der letzten 6 Rezessionen von einer Inversion des 90 Tage Durchschnitts angeführt worden sind. Im Augenblick steht eine derartige Inversion noch nicht bevor. Sie könnte passieren, wenn 10-jährige Bonds auf dem gegenwärtigen Niveau länger als 30 Tage verharren oder weiter steigen (Umlaufsrenditen daher weiter fallen). Dies steht in den nächsten Wochen jedoch nicht zu erwarten. Bonds sind aus charttechnischer Sicht stark überkauft und fällig für eine mehrwöchige Korrektur. Eine derartige Korrektur würde zu steigenden Umlaufsrenditen der 10-jährigen Bonds führen und damit den
90-Tagesdurchschnitt des Indikators nach oben (weg von der Inversion) bewegen. Die Grösse und Intensität dieser Kurskorrektur wird uns einen guten Eindruck darüber verschaffen, wie gross die Gefahr einer Rezession wirklich ist. Zur Zeit ist noch nicht einmal vorhersehbar, wann (wenn überhaupt) der 90-Tagedurchschnitt in den negativen Bereich abrutschen wird. Eine Rezession würde laut Zentralbank dann innerhalb von 12 Monaten (Sommer 2007) zu erwarten stehen. Wie bereits im Dezember letzten Jahres gesagt, eine Zinsinversion alleine macht noch keine Rezession.
Die meisten Experten erwarten eine Rezession aufgrund eines kollabierenden Immobilienmarktes. Die Medien berichten unablässig davon, dass die “Housing Bubble” geplatzt sei und dass die Konsequenzen den amerikanischen Steuerzahler teuer zu stehen kommen werden. Eigenheimumsätze fielen im letzten Jahr um 21,6%. Neubauanträge fielen um 20,8%. Verkaufsüberhang an Eigenheimen war in den letzten 20 Jahren noch nie so gross. etc. etc. Die Titelseiten aller grossen Zeitungen warnen vor der kommenden Rezession verursacht durch den “Housing Crash”. Ich glaube Sie wissen schon auf was ich hinaus will. Wenn etwas von allen Markt-teilnehmern so schrill prophezeit wird, dann kommt die tatsächliche überraschung aus einer ganz anderen Ecke.
Das Economic Research Institute veröffentllicht wöchentlich den Index Führender Wirtschaftsindikatoren (oben links). Der Index (laut Institut) führt den Wirtschaftszyklus bei Gipfeln um 10 Monate und bei Tälern um 3 Monate an. Der Index selber hält sich noch ganz gut aber die Wachstumsrate ist bereits vor Monaten in den negativen Bereich abgerutscht. Dies ist einer der negativsten Indikatoren von allen Indikatoren, die ich verfolge. Diesem Indikator zufolge könnte die U.S. Wirtschaft sich bereits im 1. Quartal 2007 in einer Rezession befinden. Der Indikator hat eine ziemlich gute Performance und ich kann dieses Warnzeichen nicht ignorieren.
Der Arbeitsmarkt (oben rechts) schuf im August 2006 128.000 neue Arbeitsplätze. Die U.S. Wirtschaft muss monatlich ca. 150.000 neue Stellen schaffen, nur um das Wachstum der Arbeitsfähigen zu bewältigen. Im Bildungs- und Gesundheitswesen wurden 60.000 neue Stellen geschaffen. Das Baugewerbe steuerte 17.000 neue Stellen bei, 4.000 davon im Eigenheimbau. Der Prozentsatz von Sektoren, deren Stellenmarkt expandierte stieg auf 55,9%. Die Stärke dieser Zahlen mag viele überraschen (Bären wenden jetzt ein, dass der Arbeitsmarkt ein folgender und kein führender Wirtschafts-Indikator ist) aber sie unterstützen dennoch mein Argument, dass die amerikanische Wirtschaft nicht so schwach ist, wie von den Medien behauptet wird. Ein expandierender Arbeistmarkt und ein starker Anstieg im Konsumentenvertrauen im vergangenen Monat sollten zumindest den Abstieg verlangsamen wenn nicht gar stabilisieren. Ich kann einfach nicht glauben, dass die hiesige Wirtschaft sich einfach hinlegt und stirbt. Wie gesagt, Rezessionen werden fast niemals von den Titelseiten der Medien angekündigt. Sie werden meistens berichtet wenn es bereits zu spät ist. Das National Bureau of Economic Research (NBER) führt die offiziellen Statistiken in diesem Bereich. Laut NBER war die Rezession des Jahres 2001 fast vorbei als die Medien anfingen von Rezession zu sprechen. Die Expansion begann im November 2001; jedoch noch im September nach den Attentaten wurde darüber debattiert, ob die Wirtschaft sich in einer Rezession befinde oder nicht. Im Augenblick liegt für meine Begriffe die Beweislast bei den Pessimisten.
Hermann Vohs
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